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Die US- Hypothekenkrise ist nicht nur ein rein wirtschaftliches sondern auch ein juristisches Phänomen. In den USA wird verbreitet davon ausgegangen, dass der beachtliche Wertverfall vermögensgedeckter Anleihen, mit welchem Investmentbanken und andere Zeichner von zur Investition empfohlenen Subprime- Schuldverschreibungen konfrontiert wurden, ebenso zu einer beachtlichen Anzahl von Rechtsstreitigkeiten führen wird, wie Junior oder Mezzanine Tranchen von grundpfandrechtlich besicherten Anleihen ( Mortgage Backed Securities- MBS).

Es gibt eine Anzahl verschiedener Akteure, die auf verschiedene Art und Weise von den Verlusten betroffen sind, welche durch den Wertverlust der „subprime mortgages“ ausgelöst wurden und die nunmehr versuchen werden, diese Verluste auf gerichtlichem Wege geltend zu machen. Der vorliegende Beitrag soll zwei Hauptkategorien dieser potentiellen Kläger betrachten: Zum einen Käufer von besicherten Schuldverschreibungen und zum anderen Käufer von grundpfandrechtlich gesicherten Wertpapieren.

I. Einführung

A. Die Initiatoren der Hypothekendarlehen

Grundpfandrechtlich besicherte Wertpapiere (MBS) sind Schuldscheine, deren Kapitalfluss durch Kapital – und Zinszahlungen aus Hypothekenpools – zumeist aus beliehenen Wohneigentum- gedeckt sind. Privatleute mit einem guten finanziellem Background haben Zugang zu traditionellen Hypothekendarlehen, während diejenigen, mit einem schwächeren finanziellen Background nur sog. „Subprime Loans“ erhalten können. Subprime Loans sind mittlerweile ein bedeutender Bestandteil des gesamten Hypothekenmarktes, tatsächlich ist der Marktanteil der Subprime Loans von 8,6 % ( $ 190 Mrd.) im Jahre 2001 auf 20 % ($ 600 Mrd.) im Jahre 2005 angewachsen.

Die meisten Subprime Loans werden eher von Hypothekenbanken und Finanzmaklern ausgegeben als von Handelsbanken oder anderen Geldinstituten. Hypothekenbanken geben regelmäßig grundpfandrechtlich besicherte Subprime Loans für Wohngrundstücke aus und verkaufen diese dann an Investmentbanken, während Finanzmakler solche Kredite bereits im Auftrag von Investmentbanken gewähren. Unabhängige Hypothekeninstitute verkaufen wiederum Kredite zur Verbriefung an andere Finanzunternehmen. Banken und Bausparkassen, welche strengeren Regeln unterliegen als Hypothekenbanken und Finanzmakler, handeln in erster Linie mit Hypotheken im unteren Preissegment, wobei sie vor allem an staatlich subventionierte Unternehmen wie Fannie Mae und Freddie Mac verkaufen, welche konventionelle normgerechte Darlehen verbriefen.  

B. Emittenten

Die Ausgeber oder Betreuer von MBS kaufen Hypothekendarlehen von den Darlehensinitiatoren, stellen diese zu Anlagepools zusammen und formen diese zu grundpfandrechtlich besicherten Anleihen. Nachdem genügend Hypotheken zusammengestellt worden sind, werden diese an ein sog. Special Purpose Vehicle (SPV) verkauft, wobei es sich dabei um einen Emittenten von MBS handelt, der ausschließlich zum Zwecke der Beschaffung dieser Hypothekendarlehen geschaffen wurde.

Das SPV stellt Wertpapiere zur Mittelbeschaffung zum Erwerb von Hypothekendarlehen aus. Diese Wertpapiere sind gewöhnlich in zwei Gruppen je nach Kreditreife und Risiko aufgeteilt. Die Tranchen sind je nach ihrem Ausfallrisiko in Senior, Mezzanine und untergeordnetes Kapital unterteilt. Bei Ausfall oder schlechter Entwicklung der Hypothekendarlehen haben die auf Senior Tranchen gebuchten Zahlungen Vorrang vor den Mezzanine Tranchen, währen die Mezzanine Tranchen vorrang vor den Tranchen für untergeordnetes Kapital haben.

Das SPV hat einen Treuhänder, dessen Hauptaufgabe darin besteht, alle Darlehensunterlagen zu verwalten und die Zahlungen vom Darlehensverwalter an die Anleihegläubiger zu verteilen. Obwohl Treuhänder bestimmungsgemäß mit Hinblick auf die Verträge über die Zusammenlegung und Bedienung der Darlehen über weite Befugnisse verfügen, kann es sein, dass sie einige dieser Befugnisse auf die Darlehensverwalter delegieren. 

Darlehen, die nicht den MBS Standards entsprechen werden oft in CDOs zusammengefasst. Wie ein MBS hat auch ein CDO eine Förderorganisation, wie zum Beispiel eine Investmentbank, welche ein SPV einrichtet, das wiederum Wertpapiere ausgibt, welche typischerweise in verschiedene Tranchen je nach Ausfallrisiko aufgeteilt sind. Der Teil, der mit der Verwaltung des CDO´s betraut ist, ist der sog. „Nebenverwalter“ (Collateral Manager). CDOs werden häufig nach bestimmten Anlegerbedürfnissen zusammengestellt. Anleger können die gewünschte Kreditreife und das Kreditrisiko der Wertpapiere bestimmen, was schließlich zum Ergebnis hat, dass die Wertpapiere zwar besonders konzipiert, jedoch weniger liquide als sonst sind. Der Informationsaustausch und der Zeitaufwand welcher notwendig ist, um mit Anlegern in mehreren Fällen Rücksprache zu halten, schließt diese Anlageform von einem öffentlichen Handel an registrierten Märkten aus. Die Anleger müssen daher darauf vertrauen, dass die Wertpapierhändler die Verkäufe realisieren.

C. Nebengutachter

MBS und CDOs Förderer beauftragen regelmäßig sog. Nebengutachter (Collateral Appraisers) oder auch Due Diligence Firmen zur Überprüfung der Qualität der den SPVs verkauften Darlehen. Diese Überprüfungen bewerten den Kredit und die begleitenden Risiken für die Darlehen im Pool und ermitteln, ob die von den Darlehensinitiatoren an die MBS Förderer gelieferten Informationen der Wahrheit entsprechen. Die Überprüfungen umfassen auch die Ermittlung der Identität des Darlehnsnehmers, dessen Wohnsitz und dessen Arbeitssituation. Normalerweise werden dabei der Wechsel, die Nebenbestimmungen zur Hypothek, der Rechtsanspruch und Einzelheiten zur Hypothekenversicherung überprüft. Darüber hinaus kann auch ein Grundstücksgutachten und eine Überprüfung des Grundstückseigentums des Darlehensurhebers und abschließende Maßnahmen enthalten sein. Als Nebengutachter fungierten im Jahre 2007 Clayton Holdings, First America, LandAmerica, Financial Group, und Stewart Information Service Corporation.

D. Anleger

Anleger von MBS und CDOs sind in der Regel Hedge Fonds, Lebensversicherungen, Pensionsfonds, Publikumsfonds, und vermögende Privatpersonen. In Einigen Fällen unterliegen institutionelle Käufer von Anleihen gesetzlichen Beschränkungen und können daher nur für Investitionen empfohlene oder erstklassige Papiere zeichnen. Für Treuhänder der Pensionsfürsorge, die bei der Anlage von den Rentenbeiträgen mit „Sorgfalt, Vernunft und Verstand“ vorzugehen haben, beinhaltet der Kauf von uneingeschätzten MBS oder CDO Wertpapieren das rechtliche Risiko, dass diese Anlageentscheidungen als unvernünftig gelten könnte. Das Auftauchen von für Investment empfohlene MBS und CDOs änderte auf dramatische Weise die Anlagemöglichkeiten vieler Pensionsfonds. Vor dem Auftreten für Anlagen empfohlener MBS und CDOs, waren diese Institutionen von Investitionen auf dem Immobilienmarkt weitgehend ausgeschlossen. Die für Anlagen empfohlenen MBS und CDOs erlauben ihnen nunmehr auch Immobilienengagement in ihr Portfolio aufzunehmen solange das Ausfallrisiko begrenzt ist.

II. Rechtsstreitigkeiten im Zusammenhang mit Subprime Mortgages in den USA.

Die Krise des Hypothekenmarktes für Wohndarlehen ist eines der herausragenden wirtschaftlichen Probleme, mit denen es die Welt aufnehmen muss. Bei hohen Immobilienpreisen und niedrigen Zinssätzen im Jahre 2006 kauften Millionen von US-amerikanischen Haushalten mit schwacher Kredithistorie Immobilien oder refinanzierten ihre Eigenheime wobei sie Hypothekendarlehen mit flexibler Verzinsung aufnahmen, welche für „High – Risk“ – Kreditnehmer konzipiert waren – bekannt als „Subprime“ Hypothekendarlehen für Wohnimmobilien. Investment Banken verbrieften diese Darlehen zu sogenannten RMBS (Residential Mortgage Backed Securities) und CDOs ( Collateralized Debt Obligations) und verkauften sie nach Risikotranchen unterteilt an Investoren. Aufgrund des Anstiegs der Zinssätze und des gleichzeitigen Verfalls der Immobilienpreise in den Jahren 2007/2008 sehen sich mehr als 2 Millionen Hausbesitzer angepassten Zinssätzen auf ihren Darlehen ausgesetzt, was ihre Darlehenskosten um 30 % in die Höhe treibt. Einige von ihnen werden nicht in der Lage sein, diese erhöhten Darlehensverpflichtungen zu erfüllen und werden daher in Verzug geraten. Diese Zahlungsausfälle und die damit zusammenhängenden Liegenschaftspfändungen werden sich auch auf die Anleger auf den RMBS und CDO Märkten sowie auf die Darlehensinitiatoren, die Kreditgutachter, die Konsortialmitglieder, die Anleihebewertungsagenturen, die Anleiheaussteller und andere auswirken.

Die US- Hypothekenkrise hatte nicht nur einen wirtschaftlichen Effekt, sondern hat sich auch als juristisches Phänomen erwiesen. Der schwerwiegende Wertverlust der durch Vermögendwerte besicherten Anleihen, welche von Investmentbanken und anderen Zeichnern gehalten werden, wird erhebliche, wahrscheinlich beispiellose, Rechtsstreitigkeiten nach sich ziehen. Aus einer Studie des John M. Olin Center for Law, Economics and Business der Harvard Universität ergibt sich:

„Die bisherigen Fakten sind ernüchternd. Die Anzahl der eingereichten Wertpapiersammelklagen ist von einem aufs andere Jahr um 50 % angestiegen. Die Gefahr von Zivilklagen und deren Abfindungswerte wurde noch dadurch erhöht, dass mittlerweile das FBI gegen mehrere der größeren Investmentbanken mit Hinblick auf Abrechnung und Preisermittlung verschiedener Wertpapierpools Untersuchungen eingeleitet hat, zusätzlich zu den bereits unternommenen Untersuchungen der Securities and Exchange Commission (SEC) und des Generalstaatsanwalts von Connecticut und New York.1

Diese Studie rechnet mit drei weiteren Ursachen für Klageverfahren: (1) Klagen gegen andere Firmen, die nicht direkt in den strukturierten Finanzmarkt verwickelt sind, wegen Verlusten als Folge von Beeinträchtigung durch Subprime Hypotheken.; (2) Klage von MBS und CDO Käufern und Investmentbanken; (3) Staatliche Klagen gegen verschiedene Akteure des Strukturfinanzprozesses. Mit Hinblick auf das vorliegende Informationspapier, werden wir uns auf die beiden ersteren Klagekategorien konzentrieren.

Ein Beispiel für die erste Kategorie von Subprime Klageverfahren wären Klagen von und gegen agierende Firmen, die Gesellschaftskapital in Subprime Hypotheken investiert hatten und daraufhin Verluste erlitten haben.

Die zweite Kategorie von Einzelklagen beinhaltet Klagen von Investmentbanken gegen die Darlehens-/Hypothekeninitiatoren (z.B. eine Niederlassung der Deutschen Bank hat bereits 15 Klagen gegen Initiatoren der Hypothekendarlehen wegen Verletzung der Zeichnungsvereinbarung eingereicht); ferner Klagen von Zeichnern notierter grundpfanderrechtlich besicherter Anleihen gemäß dem Security Act aus dem Jahre 1933 gegen Konsortialmitglieder wegen irreführenden Angaben im Zuge des Emissionsangebots und schließlich Klagen zwischen Inhabern verschiedener CDO- Tranchen darüber, wie das Kapital nach Liquidation der CDO zu verteilen sein wird.  

A. Klagen von Käufern besicherter Schuldverschreibungen (collateralized debt obligations – CDO).

Ein großer Teil der bedeutenden Verluste, die von Investoren erlitten wurden, betraf Käufer von besicherten Schuldverschreibungen (CDO´s), denen wiederum grundpfandrechtlich gesicherte Wertpapiere zugrunde lagen, für welche „subprime mortgages“ als Nebensicherheiten fungierten.

Käufer von CDO´s können sich klageweise auf den Anleihevertrag2 berufen, welcher die Einziehung und Austeilung des CDO Kapital zwischen den einzelnen CDO Tranchen regelt.3 Der DCO Treuhänder ist die Vertragspartei, die gemäß Anleihevertrag für die Einhaltung der Bestimmungen des Anleihevertrages haftet. Möglich ist, dass die Inhaber von nachrangigen oder Mezzanine Tranchen (womöglich Hedge-Fonds, die ihre Verluste begrenzen müssen) argumentieren könnten, dass einige der CDO Erträge ihnen gemäß Anleihevertrag zustehen. Dieser Interpretation würden dann die Inhaber vorrangigerer CDO´s entgegentreten.4 Gemäß der genannten Studie der Harvard Law School wird es zu diesen Auseinandersetzungen kommen, sobald, je nach den Bestimmungen der CDO-Anleiheverträge, Leistungsstörungen auftreten, welche wiederum auf Seiten des Treuhänders die Verpflichtung auslösen, alle von den CDO gehaltenen Aktivposten an die CDO Tranchen Inhaber auszukehren.5

Ein weiterer Klagegrund wäre die Beanstandung, dass die Quotierung des den CDO zugrunde liegenden Kapitals oder deren Zinsen im Vergleich zu deren wirklichen Werten aufgebläht war. Sogar dann, wenn die Kaufvereinbarung keine ausdrücklichen Garantien enthält, könnte es durchaus eine vertragliche Verpflichtung zur Weitergabe von Quotierungsinformationen auf gegenwärtiger Basis geben, was wiederum zu Klagen aus dem Vertrag führen kann. Eine ähnliche Rechtsgrundlage für eine Quotierungsklage ist eine lange Reihe von Vorfällen, die vorgewiesen haben, dass wenn, ohne angemessener Hinweis, der dem Anleger auferlegte Ausgabepreis begründeten Beziehung zum „herrschenden Preis“ ...sich dies als Betrug zu Lasten des Anlegers auswirken.6

B. Klagen von Käufern grundpfandrechtlich gesicherter Wertpapiere (MBS).

Obwohl die Käufer von CDO´s die dramatischsten Wertverluste aufgrund des Subprime Risikos erlitten haben, haben aber auch die Käufer von MBS bedeutende Verluste hinnehmen müssen. Am wahrscheinlichsten erscheint eine Klage gemäß Section 11 des Securities Act von 1933:

„Falsche oder irreführende Auskünfte im Börsenzulassungsantrag“. Der Emittent des Wertpapiers, der SPV (Special Purpose Vehicle), die Konsortialbanken und die Abschlussprüfer sind demnach potentiell haftbar ( wobei die zuletzt genannten zwei Gruppen sich je nach Ergebnis einer durchgeführten Due-Diligence exkulpieren können). Schließlich wäre noch eine Anzahl weiterer möglicher Klagegründe wie Vertragsbruch, Anlagebetrug und fahrlässige Falschangaben auf die sich die Käufer von MBS berufen könnten.

Es bieten sich jedenfalls vier verschiedene Alternativen für irreführende Angaben im Börsenzulassungsantrag oder in der Börsengangmitteilung für börsennotierte MBS, welche allesamt im Bezug zur Zeichnungsqualität der zugrundeliegenden Grundsicherheiten selbst stehen:
 

1. Offener Anlagebetrug mit Hinblick auf die Begleitdokumentation zur Entstehung der Grundsicherheiten, wodurch es zu Falschinformationen im Emissionsprozess kam;
2. Fehlen angemessener Aufklärung über Risikoumstände bezüglich der zugrundeliegenden Grundpfandrechte;
3. Das Ausmaß bewilligter Ausnahmen, ungeachtet der Risikoumstände;
4. Die Quotierung der verschiedenen MBS Tranchen.

Kläger können sicher auf die noch nicht veröffentlichten Informationen der zur Zeit noch andauernden Untersuchungen der Generalstaatsanwaltschaft von New York und Connecticut vertrauen, wie auch auf die Untersuchungen der Securiries and Exchange Commission (SEC) darüber, was die Due-Diligence Firmen tatsächlich über die Risikoumstände der Grundsicherheiten wussten und bis zu welchem Punkt diese Informationen an die Investmentbanken weitergegeben wurden. 

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1) Jennifer Bethel, Allen Ferrell, Gang Hu“Legal and Economic Issues in Subprime Litigation“, Harvard Law School Discussion Paper Series ( 21.02.2008).

2) Für Anleiheverträge gilt gewöhnlich das Recht des Vereinigten Königreichs bzw. das Recht des Staates von New York.

Letztes Update 25.09.2008 | Copyright© Dirk Streifler 2009 | |